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泰和泰研析|对场外大宗商品现货交易市场的法律定位探讨

发布日期:2018-08-15    来源:泰和泰律师事务所  浏览次数:1397
核心提示:泰和泰研析|对场外大宗商品现货交易市场的法律定位探讨
 

场外交易市场简单来说就是“由省级地方人民政府审批和监管的交易场所,与证监会审批和监督的场内交易场所是两个相互区别的概念”。目前,场外交易市场中的大宗商品现货交易市场面临诸多投诉,其合法性基础及该种交易类型的定性一直存在争议,争议最为集中的焦点就是涉嫌非法期货从而构成非法经营罪,为此,我从律师的角度依据现有法律的规定对此作一探讨:

一、什么是期货交易?

为配合与规范2011年11月公布的《国务院关于清理整顿各类交易场所切实防范金融风险的决定》(以下简称“国发38号文”)的实施,国务院修订了原2007年4月施行的《期货交易管理条例》,并于2012年12月1日起正式施行,在新修订的《期货交易管理条例》中,明确界定了什么是期货交易,为清理整顿与打击非法期货交易活动提供了法律依据。

在该《期货交易管理条例》第二条中,将期货交易清楚地定义为“采用公开的集中交易方式或者国务院期货监管机构批准的其他方式进行的以期货合约或者期权合约为交易标的的交易活动”。即期货交易的两个主要特征为:一是期货交易的方式是公开的集中交易方式;二是期货交易的标的是标准化合约,该标准化合约包括且仅包括“期货合约”与“期权合约”。该两个特征并列共存,缺一不可,否则都不符合期货交易的内涵与外延。

关于公开的集中交易方式,“国发38号文“与《国务院办公厅关于清理整顿各类交易场所的实施意见》(以下简称“国办发37号文”)对此做了比较明确的规定,并详细列举了集中交易的几种具体方式,即包括“集合竞价、连续竞价、电子撮合、匿名交易、做市商机制”。

关于标准化合约,“国办发37号文”第二条第(五)项与《期货交易管理条例》第二条同样有明确的规定,即标准化合约仅指“期货合约”与“期权合约”。所谓期货合约,是指“由交易场所统一制定的、规定在将来某一特定的时间和地点交割一定数量标的物的标准化合约”。所谓期权合约,是指“由交易场所统一制定的、规定买方有权在将来某一时间以特定价格买入或者卖出约定标的物(包括期货合约)的标准化合约”。

根据上述法律分析,我们可以很清楚地看到,同时满足前述“公开集中交易”与“交易标的为标准化合约”这两个特征的,即为期货交易,否则均不属于期货交易的范畴。

二、什么是非法期货交易?

根据《期货交易管理条例》第四条、第六条的规定,以及中国证监会关于《期货交易管理条例》修订的解读意见,我们可以将非法期货交易界定为:凡属期货交易定义范围内的交易活动均可依法认定为期货交易,未经依法批准的即为非法期货交易行为。也即非法期货交易首先要满足期货交易的特征,其次是该交易行为未经依法批准。

同时,根据中国证监会关于《期货交易管理条例》修订的解读意见,对比新旧《期货交易管理条例》的删减条文,我们还可以进一步看出立法者如何看待和明确“非法期货交易”的定义:新的《期货交易管理条例》删去了旧条例中有关“变相期货交易”的规定,也即之前有关“变相期货交易的界定”已经不再是期货交易的认定标准,立法者认为,修订后条例中有关期货交易的定义,已经能够完全反映期货交易的基本特征,满足期货交易特征而未经批准,即构成非法期货交易,因此没有必要再对变相期货另作规定;相反,不满足期货交易特征的交易活动,则不属于非法期货的范畴,依据《期货交易管理条例》第86条的规定,由国家其他有关部门监督管理,不适用该条例。

三、标准化合约的特征是什么?

由于期货交易中不可或缺的条件之一是“交易标的为标准化合约”,而“标准化合约”又仅包括“期货合约”与“期权合约”,因此有必要进一步阐明有关期货合约与期权合约的特征,这样才能够通过对比看出某一交易活动是否符合期货交易的定义。

所谓期货合约,是指“由交易场所统一制定的、规定在将来某一特定的时间和地点交割一定数量标的物的标准化合约”。根据这一定义,结合国办发37号文第二条第(五)项,我们看出期货合约同时 具有如下几个根本特征:

1、除价格外,其他条款固定,价格则由交易产生。

2、合约涉及的标的物的交割的时间和地点是特定的,不是随时可以申请交收的。

3、每一种期货合约都有固定的到期日,即合约的交割日,投资者所持有的期货合约,要么在合约最后交易日前通过反向交易对冲,要么在到期时强制平仓或交收。

所谓期权合约,是指“由交易场所统一制定的、规定买方有权在将来某一时间以特定价格买入或者卖出约定标的物(包括期货合约)的标准化合约”。根据这一定义,结合国办发37号文第二条第(五)项,我们看出期权合约同时具有如下几个根本特征:

1、期权合约交易的是一种权利,即买方可以在特定时间段内以特定价格买卖一定数量商品的权利,而不是商品本身。

2、期权合约同样有到期日,在到期日前,权利人可以行使权利,也可以弃权。

3、期权合约的价格叫权利金或期权费,是权利的对价,而不是商品本身的价格,期权合约的价格是变量,是可以通过交易产生的。

4、期权对应的商品本身的价格是特定的,不可变量。

同时符合上述特征的,可以构成期货合约或期权合约,反之则不构成期货合约或期权合约。

四、什么是公开的集中交易方式?

根据国办发【2012】37号文第二条第(二)项,以及证监办【2013】111号文第二条第(二)项等规定,集中交易的核心要素是交易双方人数众多,仅一方人数众多的则为法律许可的单向竞价方式。而集中交易方式具体则包括集合竞价、连续竞价、电子撮合、匿名交易、做市商机制等。

所谓集合竞价是指买卖双方按照自己所能接受的心理价格自行进行买卖申报,由现货市场电子交易系统对全部有效申报进行一次集中撮合的处理过程。集合竞价的根本特征在于竞价,即需要买卖双方各自申报自己的心理价格并通过交易系统撮合成交,其具体的特征表现为:1、买卖双方人数众多;2、买卖双方可以通过交易系统自由申报自己的价格;3、买卖双方申报的价格不是随时撮合成交,而是在一个规定的时间点一次性撮合成交处理。

所谓连续竞价是指现货市场按照“价格优先、时间优先”等原则形成成交价。连续竞价的根本特征同样在于竞价,同样需要买卖双方各自申报自己的心理价格并通过交易系统撮合成交,其与集合竞价的区别仅在于:买卖双方申报的价格由交易系统随时撮合成交,其优先撮合成交的规则是“价格优先和时间优先”,而集合竞价则表现为在一个时间段内只有一次撮合成交机会。

所谓电子撮合是指众多的买方和卖方同时通过电子交易系统进行撮合配对、点选成交或其他方式促成合约成立的交易方式。电子撮合的根本特征在于:1、买卖双方人数众多;2、优先撮合的规则不完全依靠价格和时间这两个参照体系,也可以加入其他参考体系;3、撮合成交不一定由交易系统自动配对生成,也可以由买卖双方在交易系统中自己点选成交。

所谓匿名文易是指对于一项交易标的物,交易者完全不需要知道对手方的身份、年龄、信用状况等除价格以外的交易信息而进行的交易。匿名交易的根本特征在于:1、买卖双方人数众多;2、买卖双方完全不知悉交易对手方是谁。

所谓做市商机制是指具备一定实力和信誉的法人、其他经济组织等,不断地向买卖双方提供报价,并按照自身提供的报价付出资金或商品与之成交,从而为市场提供即时性和流动性,并通过买卖价差获取利润而形成的交易制度。严格意义上讲“做市商”机制根本就不属于集中交易方式的一种,因为买卖中的一方是做市商,不存在买卖双方人数众多的情形,且做市商机制也是国际公认的场外交易方式,但即便监管机构将之列为集中交易方式的一种,其特征也非常明显,那就是做市商应当自行对外报价。

五、现有的大宗商品现货交易场所的交易机制是否构成期货交易?

解决这一问题的前提是搞清楚大宗商品现货交易场所的交易机制是什么,根据我的观察,目前以“OTC”模式组织交易的交易场所其交易机制在法律上的表现可以概括为:

1、交易场所引入公允的国际或国内市场商品实时报价作为交易各方商品销售及价格结算的依据。

2、在交易场所交易的买卖各方(包括会员单位)无权自行申报或修改商品成交价格,只能按照交易场所公布的价格下单或结算,背离交易场所公布价格的其他价格无法成交。

3、买卖各方在市场中根据交易场所提供的商品价格下单并成交后,非会员单位方既可以选择在未来的任何时间点依当时的商品价格进行价格结算,也可以申请进行实物交收。

根据上述交易机制,再对比前述的期货交易特征,我们可以很清楚地看到,目前大宗商品现货交易场所完全不具备期货交易的根本特征。(仅指我所观察的前述以OTC方式组织交易的现货交易场所)

首先,目前的大宗商品现货交易场所采用的交易方式并不具备国家明文规定的集中交易方式的前述特征,因而并不构成集中交易方式:

1、由于交易价格系由交易场所根据国际现货报价提供,双方均须直接依据该价格成交,而无权在此基础上以另外的价格成交,故并无竞价的可能,更不存在“时间优先、价格优先”的成交价形成原则,所以不属于集合竞价或连续竞价的范畴。

2、由于交易系统设置一笔买卖只能与特定的买卖对手方成交,故不存在电子撮合的情形。

3、交易系统可以明确显示买卖对手方的情况,所以也不属于匿名交易。

4、做市商机制的核心特征是由做市商按照自身提供的报价与对手方成交,但现有的交易并不存在由会员单位自身报价的情形,而是由交易场所作为第三方提供国际公允的商品买卖价格,并由买卖双方以此价格为基础成交商品买卖,故也不满足做市商机制的特征。

故而本交易属于典型的场外“一对一交易”,只不过为了节约成交的成本,通过计算机网络系统完成交易各环节而已,所以并不符合集中交易的任何一种交易方式的特征。

其次,现货交易场所交易的标的物与标准化合约也有非常明显的区别

1、现货交易中所形成的每一份合约并未设置有固定的到期日或固定的交割日期,实物交收可以随时申请,不会因为存在所谓“到期日”而导致到期强行交割或平仓。也就是说,交易的标的并不是期货合约。

2、现货交易中的成交价格是大宗商品现货的即时价格,而不是将来以特定价格买卖某种商品的选择权的对价;且现货交易中,一旦成交不可以放弃买卖。因此交易的标的也不符合期权合约的特征。

综合前述期货交易的定义,如果大宗商品交易场所的交易既不满足集中交易方式的特征,也不符合期货合约或期权合约的特征,那么我们当然可以得出结论:目前现行的交易机制不构成期货交易。

六、现行的大宗商品现货交易机制该如何定性?

由于交易双方并未采用集中交易方式成交,而是明确知悉交易对手方的典型的场外“一对一”交易,而且交易双方都没有定价权,只能依据交易所发布的交易价格成交商品买卖,并且既可以选择价格结算也可以选择实物交收,那么我们怎么准确定性这种交易机制呢?

其实,国际市场中有一种衍生品工具所采用的交易机制与目前的现货交易机制非常相似,都是以第三方发布的公允价格作为结算依据,都是以当期的固定价格与未来的浮动价格进行价格结算,且都是一对一交易,这种衍生品工具就是“大宗商品价格互换协议”。

 “大宗商品价格互换协议”是国际公认的场外非标准化风险管理工具,并成立有国际间权威的行业协会——“国际互换与衍生工具协会”,而黄金、天然气、汇率、利率等都是价格互换的品种。

故而,如果一定要对目前的大宗商品现货交易机制作一个定性的话,我个人更倾向于将其定性为“大宗商品价格互换系统”。当然,由于非会员单位方同时有权申请以实物交收方式结清合约,所以也可以将其定性为“场外货物定价销售系统”。

作  者:凌青   律师

业务领域:并购重组、公司结构治理、金融衍生工具、知识产权等

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